二、国外基于公司治理指数开展的相关研究

（一）基于学者构建的公司治理评价指数的相关研究

国外最早的公司治理评价研究可追溯到20世纪50年代。1950年，杰克逊·马丁德尔提出了董事会绩效分析。1952年，美国机构投资者协会设计出了第一套正式评价董事会的程序。但直到20世纪90年代末，公司治理评价研究才真正引起学术界和实务界的关注。

Gompers、Ishii和Metrick（2003）构建的G指数被认为在公司治理评价研究领域具有里程碑式的意义。他们把美国投资者责任研究中心（Investor Responsibility Research Center，IRRC）提出的24项公司治理条款，从延缓敌意收购的战术、投票权、董事/管理层保护、其他接管防御措施以及国家法律五个维度加以区分，并根据公司的实际情况对这些条款进行赋值，然后把每项条款的得分进行加总从而形成G指数。G指数越高表示股东权利越小。他们依据G指数对样本公司分组并进行了对比。实证结果表明，股东权利与公司价值呈现正相关关系。Liao和Lin（2017）的研究采用了相同的G指数，他们发现在股东权利保护好的公司中，R&D（研究与开发）投资计划的公布会带来更高的财富效应。

Bebchuk、Cohen和Ferrell（2004；2009）在深入分析G指数中24项公司治理条款的基础上，选出了能够充分反映股东投票权限制以及敌意收购防御的六项重要条款，并进行0或1的赋值，构建了壕沟指数（Entrenchment Index，E指数）。E指数主要涵盖交错选举董事条款（Staggered Board Provision）、股东修订公司章程的限制、毒丸计划、金色降落伞计划以及兼并和修订公司章程遵循绝对多数原则的规定等要素。他们利用IRRC的数据，证实了E指数与股票收益、公司价值（以托宾Q值来衡量）正相关。

Cremers和Ferrell（2009）利用G指数和E指数，以IRRC等提供的数据检验了公司治理对公司价值和股票收益率的影响。他们在控制公司固定效应和年度固定效应之后研究发现，G指数和E指数与公司价值之间存在显著的负相关性，也就是说良好的公司治理与股票收益率之间存在显著的正相关性。同时，随着市场对良好公司治理重要性的认知的增强，股票收益率有所下降。

Ammann、Oesch和Schmid（2011）利用国际治理标准公司（GMI）编制的64个公司治理特征，采用相加指数法和主成分分析法分别构建了公司治理指数，并在此基础上开展公司治理评价的跨国实证研究。

Bebchuk、Cohen和Wang（2013）的实证研究则显示，1991—1999年G指数和E指数与异常股票收益正相关，而2001—2008年两者并没有表现出直接的显著关系，最后他们提出“学习假说”（Learning Hypothesis）来解释相关性消失现象。

Black、Gledson、Carvalho和Sampaio（2014）构建了巴西公司治理指数（BCGI），并以之对2004年、2006年和2009年巴西上市公司的治理质量进行了评价。他们的指标包括董事会结构、所有权结构、董事会运作、小股东权益保护、关联交易和信息披露6个维度。通过实证研究发现，他们的指标中与上市要求相同的部分会提升公司价值，上市要求中没有提及的则不会提升公司价值。

Fan和Yu（2011）构建了公司治理偏离指数（CGDI），他们通过观察一家公司在董事会特征、审计、反并购和高管薪酬与股权等方面与公司所在国其他公司相比所偏离的程度来评价公司治理的质量。他们发现，与传统公司治理评价方法相比，CGDI更加适用于大陆法国家公司治理水平的评价。

Das（2012）针对印度公司的特点构建了公司治理指标，包括股权结构、董事会、经理层薪酬、监事会公司控制权市场、信息披露等相关指标，并将印度公司的数据与发达国家公司的数据进行了比较。

Fallatah和Dickins（2012）综合了董事会结构、高管激励等指标，构建了针对沙特阿拉伯上市公司的公司治理评价指数，并发现公司治理水平对公司绩效和公司价值具有显著的提升作用。

Al-Malkawi、Pillai和Bhatti（2014）的研究通过构建公司治理指数（CGI），评价和分析了海湾阿拉伯国家合作委员会成员国上市公司的治理质量。他们的指标包括信息披露、董事会有效性和股东权利3个维度共30个指标的内容。

Ararat、Black和Yurtoglu（2016）构建了土耳其公司治理指数。他们的指标包括董事会结构、董事会程序、信息披露、股权结构和股东权利5个维度。他们发现，公司治理指数高的土耳其上市公司具有更高的市场价值和盈利水平，而信息披露指数在其中占主导作用。

Li、Yang和Yu（2017）的研究构建了包括董事会责任、财务披露与内控、股东权利、高管薪酬和公司行为5个维度共43个指标在内的公司治理指数，并通过研究发现，在中国上市公司中，好的公司治理仅会提升竞争性行业公司的价值。

Nadarajah、Ali、Liu和Haung（2018）构建了包括17个指标在内的公司治理指数，并通过实证研究发现，公司治理质量与财务杠杆之间呈现负相关关系，并且只有在股票流动性高的公司中，这一关系才是显著的。

Wamba、Braune和Hikkerova（2018）对2002—2014年的355家总部设在欧洲的公司进行了抽样，评估了公司治理所涉及的各种指数与这些公司所支持的系统性风险之间的关系，探讨了公司治理机制对公司财务盈利能力波动的影响。研究结果表明，他们建立的综合治理指标仅在10%的阈值上有显著性。该变量对公司系统性风险的影响为1/10。将这一指数分解为5个变量表明，管理层对股东的承诺以及董事会在执行其监督任务方面的有效性很可能会减少（在一定程度上）公司承担的风险。

Cosma、Mastroleo和Schwizer（2018）提出了一种不同的评价公司治理质量的方法，以克服以往评级体系在概念和方法上的局限性，为监测和决策提供一个简明的索引。该模型强调了行为特征和群体动态在公司治理中的重要性，并综合体现了与其他结构和组织要素的结合。该模型在实际和客观的决策过程中，代表了影响公司治理质量的所有因素（结构和行为），是支持“董事会审查”和评估与特定决定相关的提高公司治理质量的灵活和有用的管理工具。主管人员可以用董事和经理填写的访谈/问卷取代或综合专家的意见，或通过直接观察来评估公司治理是否适当。

Elvis、Yilmaz和Claudio（2019）引入了系统可靠性理论，以恰当地模拟企业在公司治理方面的行为。他们对公司治理框架进行评估，通过将其输入作为组件（无论是处于运行状态还是处于失败状态）与公司特征进行映射，以确定一个近似的结构函数。该函数能够交替地对系统的功能进行建模，量化其可靠性并检测关键组件。以2002—2014年1109家美国上市公司为样本，将财务和非财务信息作为公司治理体系的组成部分，并将资产收益率作为系统输出，研究结果印证了该映射方法的优势。此文所提议的方法也适用于其他非工程子系统的建模。

Nsour和Al-Rjoub（2022）利用董事会结构、董事会程序、董事会披露、所有权结构以及少数股东权利5个要素及60个分项指数构建了较为全面的公司治理指数。以约旦上市公司为例，研究发现，企业的董事会程序和董事会披露要素的治理最薄弱，所有权结构要素的治理最强。

Houcine、Zitouni和Srairi（2022）通过二分类方法构建了与董事会成员、股东权利、信息披露和透明度相关的30个项目的公司治理指数，对2008—2017年法国上市公司的样本进行研究，发现更好的公司治理水平有助于缓解信息不对称问题，提高投资决策效率。

Areneke、Adegbite和Tunyi（2022）利用2011—2016年手工收集的85家尼日利亚上市公司的数据，构建了尼日利亚上市公司治理指数，揭示了外国机构投资者如何在薄弱的制度环境中改善企业的公司治理实践，从而发展了公司治理的实践转移理论。

Sprenger和Lazareva（2022）通过对俄罗斯企业的大规模调查开发了股东保护指数和透明度指数，并实证发现更好的股东保护减少了投资的现金流敏感性，特别是在有外部控股人的公司中。相比之下，透明度方面并没有这样的影响。